港股70年代风起云涌的“并购风潮”

这个周末,投资圈最热门的话题非“万宝大战”莫属了,从媒体大鳄到韭菜小散都能绘声绘色地说道一翻,支持万科的与支持宝能的也成了鲜明的两派,网上更是充斥着各种阴谋论、花边版本解读……难怪连老曹都吐槽说:

“总结周末各种讨论,可以看出,其实,万科不是王石和华润的,也不是宝能系的,更不是小股东的,是评论家和段子手们的。决定这场商战走向的,不是市场规则和资本,也不是情怀,而是评论家和段子手的各种鸿篇巨制。”

博远认为,无论是善意的资产重组,还是带有狙击性质的股权并购,都是资本市场本身的重要功能,参与参与方既然选择了在这个舞台公平竞技,无论背景有多深厚,情怀有多深远,都必须遵守市场的游戏规则,也只能接受在这种游戏规则下产生的结果。

“万宝之争”之所以成为大众焦点,除了万科体量庞大,宝能霸气十足,还归因于双方掌门都是实业与资本界大咖,一举一动,一言一行都有难免引发媒体与舆论大加解读,其实,在一关之隔的东方明珠HK,这样的戏码早已上演数十年,精彩程度有过之而无不及。尤其上世纪七十年代,港股市场上的“并购大战”更是风起云涌,很多当今知名的跨国企业集团,都是从那个年代的大浪淘沙中脱颖而出,走向世界的。那么本期“史实远胜干货”系列,就让我们穿越历史,追溯一下港股70年代的“并购风潮”吧!

以下内容摘录自《香港股史1841-1997》(实体书已绝版,需要的朋友可在网上找到电子书,另一本可参考的读物是《香港商战风云录》,亦同样只有电子书版本)

如果说20世纪60年代香港经济起飞时股票市场因过度封闭而未能发挥应有功能的话,那么说70年代初的市场因过度开放缺乏监察而引来巨大灾难似乎又颇令人惆怅。自经历过1973年的股灾和石油危机后,股票市场一片沉寂自然不在话下,但连带香港经济也显得疲不能兴的情况,则令人有点意想不到。在短短的一两年间,一些实力较弱的企业,股价下挫超过六七成,有些甚至多达八九成。就算是某些实力雄厚的企业,也因早前扩张过度或投资失误而陷入财政困窘,一时无法自拔。

虽然大市气氛差强人意,甚至有公司被逼关门大吉,但企业并购、重组的行动,则此起彼落、一浪接一浪。从1975年至1978年这短短的三四年间,据我们较为保守的估计,合共有超过35家企业卷入了不同形式的收购合并浪潮中,牵涉的资金数以百亿元,这是香港股票市场发展以来少见的“盛事”。通过这种企业间的合并与收购,香港的公司及金融制度日渐成熟,而股票市场也逐步从整固中恢复元气。

股市疲弱与并购风起

1973年,一场股灾不但令不少投资者损失惨重,企业因经营环境逆转而连年亏损的情况,也极为普遍。风暴虽然逼使个别经营欠佳的企业关门大吉,但对那些管理得当、经营有法的企业而言,却未尝不是另一种挑战。所谓“趁着雨大洗屋顶”,某些企业不但利用这个机会来精简架构、减低成本,更挑选一些股价低残而资产(尤其物业)丰厚的公司,伺机吸纳和收购,藉以优化自己的企业。

事实上,股票市场不但是企业筹集资金的重要渠道,同时也是企业合并、收购和重组的舞台,很多企业家便是藉着这个重要的金融平台,开疆辟土、扩张自己的企业王国。股灾过后,股市虽然一片沉寂,但是,那些目光如炬而实力雄厚的企业家们,已趁市道低迷、股价低残之时不动声色地吸纳具潜质的股份,为日后连串收购合并行动铺路。

正如上一章所谈,1975年的股票市场虽然扭转了1973年大崩溃后软弱无力的局面,但买卖仍不太活跃,成交量更屡创新低,显示投资信心并没完全恢复。虽然整体投资气氛差强人意,但个别先知先觉的企业家,已先人一步地部署各项收购合并行动,引来了市场人士的注意。最先揭起收购风气的是老牌英资大行——太古洋行。1975年1月中,太古洋行(Swire Pacific)率先发行280万股新股,换取大昌地产(Tai Cheung Properties)附属公司太古昌发展(Swire Cheung Development)1050万股股权,然后将该批股份转让太古地产(Swire Properties),而太古昌又发行新股1210万股与太古地产,换取太古船坞第一期发展计划(即后来的太古城)50.0%股权,至于太古昌则将爱秩序湾(Aldrich Bay)东部的土地,以低价

让与太古洋行。通过这种配股、换股及发行新股的游戏,小股东的股权自然被“摊薄”,而企业的实力则迅速地壮大起来。

同年5月,太古洋行又以港币11377万元向太古轮船公司购入国泰投资(Cathy Holdings)31.25%股权。其次,该公司还向太古实业(Swire Industries)承购25.25%国泰投资的股权,这样左手交右手的策略性收购,令太古洋行变成国泰投资的控股公司。值得注意的是,国泰投资控有国泰航空(Cathy Pacific Airways)和香港飞机工程(Hong Kong Aircrafts Engineering)的大部分股权,这项收购行动变相将这两家公司转为太古洋行的附属公司(《香港年鉴》,1976年《金银证券月报》,1976年3月)。

到了12月中,太古洋行再宣布与太古实业合并,条件为每4股面值1元之太古实业A股换9股面值0.6元新发行之太古洋行A股,另每股太古实业A股附加现金0.5元;B股方面,每4股面值0.2元之太古实业B股换9股面值0.12元新发行之太古洋行B股,另每股太古实业B股附加现金0.1元。通过以上连串收购、合并行动,史怀雅家族(Swire family)对太古洋行的控制权更为巩固,而集团的实力也进一步膨胀起来。

作为英资集团龙头的怡和公司,当然也不会错过任何有利可图的机会。早在1972年,集团旗下置地公司吞并牛奶公司一役,已使一众投资者大开眼界(详见第一章)。到了1975年4月底,怡和公司宣布以每117股面值6元之怡和公司股票,换取1000股面值1元仁孚行股票另加现金150元的价值,收购该汽车代理公司75.0%的股权,令仁孚行变成怡公司的附属公司。

俟后(5月5日),该公司又宣布以每9股面值6元之怡和公司股票,换取10股面值5元金门建筑股票的方式,收购金门建筑,并将该公司私有化。

在此,我们必须指出,仁孚行和金门建筑均有十分可观的营利前景和物业资产。举例说,金门建筑拥有的中环金门大厦(即现在的美国银行中心位置),后来便以7.15亿元转售与旗下的置地公司,使怡和公司获利不菲。通过这些环环相扣的收购行动,怡和公司不但可以分散投资风险,也大大改善了集团的盈利前景。

正当太古集团和怡和公司南征北讨地扩张势力之时,同样为英资大行的和记企业,则因早前扩张过急而显得有点斯人独憔悴。该公司不但失去了攻城略地的战斗力,更因财政危机而被逼“贱价”出卖资产,直接削弱了本身的实力。事实上,面对沉重的财政危机,该公司除了在1974年出售其中一家附属公司——船务投资公司(Shipping & General Investments Limited)——的71.4%股权外,又将另一家附属公司——亚洲投资公司(Asia Investment Limited)——的75.0%股权转售西德财团。其次,集团另一附属公司——和记国际(Hutchison International Limited ) 的35.6% 股权, 又宣布售与南丰纺织联合(Nan Fung Textiles Consolidated)的建丰制衣投资(Kin Fung Garments & Investments),让建丰制衣全权控制了和丰企业。除此之外,和记企业本身又在无可奈何之下以1.5亿元出让33.7%股权与汇丰银行,为集团日后的主权易手埋下了伏线。

华商精英迅速崛起

看到英资大行精骑四出地开疆辟土,一些新崛起而实力雄厚的华商精英同样磨刀霍霍,希望一展所长、分一杯羹。1975年5月,以冯景禧为首的新鸿基证券(Sun Hung Kai Securities),宣布以换股形式收购华昌建业(Wah Cheong Development)。俟后,新鸿基证券更借介绍形式在交易所迅速上市,避开了烦琐复杂的上市审批程序。再过数月,该公司又以换股形式,收购中同企业(Central Associated Investments),通过连串收购、上市、再收购的行动,新鸿基证券的实力也迅速地壮大起来。

太古集团、怡和公司和新鸿基证券等的不断征战,自然吸引了其他公司的仿效,其中又以一家与新鸿基证券有深厚渊源的企业,最为成功,这家公司便是新鸿基地产(Sun Hung Kai Holdings)。同年7月,新鸿基地产宣布以每股现金1.4元的价值,全面收购威胜发展(Wayson Development),使威胜发展变成新鸿基地产的全资附属公司,壮大集团的力量。

在此,我们必须指出,除了上述个案外,当时还有其他不同规模的并购行动。但是,由于某些事件发生在香港境外(如英国、美国、新加坡和菲律宾等国家),另一些则因条件谈不拢而失败告终(如香港电灯建议收购中华煤气),我们不作深入讨论了。其次,我们还注意到,在收购合并风潮初起之时,证监处曾在1975年8月18日宣布通过《公司收购及合并守则》(The Code on Takeovers and Mergers),希望为企业并购立下基本守则。根据守则,一家公司计划收购另一公司时,需要刊发收购建议书之类的文件,并将文件送呈双方公司的股东,以备省览。其次,如果收购超过五成股权时,必须向其他股东提出全面收购。可惜,由于该套守则不具法律效力,多少给人“无牙老虎”的感觉。

综观1976年的股市,除年初承接1975年的升势而略有表现外,其他时间可谓乏善足陈,股价全年均是“打横行”的整固格局,上落不大。1月份,受英、美等国减息影响,投资者曾一度雄心万丈,恒生指数也由年头的350.00点上升至423.50点。2月份,股市基调仍好,并反复上升至3月17日的465.33点。3月17日过后,恒生指数又掉头向下,一直跌至5月24日的低点(364.64点)。6月份,股市虽略为回升,但升幅不大。月底,恒生指数报收412.08点。

下半年,股市气氛更显沉闷呆滞,整整6个月内,恒生指数上下波幅不出40点,股市淡静情况,可想而知。该年,恒生指数以447.67点收市,四会总成交量为131.56亿元(Hong Kong Stock Exchange Limited, 1977;《香港年鉴》,1977年)。

虽然股市气氛十分疲弱,但收购合并之声始终不绝于耳,而一向熟知股市运作的英资财团,则仍是市场的焦点。年初,市场已预测怡和公司仍会保持去年进取的策略,四出收购一些潜质优厚的企业。事实也是如此,该年年初,怡和公司宣布以每股1元之价值收购印华轮船有限公司(Indo China Navigation),并将该轮船公司私有化。其次,怡和公司又宣布以现金每股100元的价值,全面收购隆德保险,借以壮大集团的力量。除此以外,公司旗下的置地公司,又筹划收购会德丰,可惜行动因双方没法达成协议而告吹。

仍受债务缠扰的和记公司,在新任大班韦理(B. Wyllie)的统领下,实行了大刀阔斧的整顿和改革。除了精简公司架构、减少多余开支外,韦理又不惜动用剩余的财政实力,收购一些盈利前景理想的企业,借以巩固企业的发展前景。举例说,在9月24日,和记企业便宣布以每股0.65元的价格收购6040000股模汉置地(Monhan Properties),使公司的持股量由原初的15.0%增加至27.98%。其次,韦理又宣布以每股3.3元的价格收购附属的和记金融,并将和记金融私有化。除此以外,和记企业又在10月底宣布正与会德丰商讨合并,希望进一步壮大公司的实力。可惜,由于当时的会德丰与置地公司之间又有收购商讨,合并计划最后无疾而终。

会德丰的合并计划虽然泡汤,但一直有“公司医生”称号的韦理,却一点不松懈,至于他那积极进取,并想借收购、合并的金融财技摆脱和记企业弱势的意图,则十分明显。事实上,韦理这种以战养战的市场策略,正是日后和记黄埔诞生的重要原因所在。

除了怡和公司及和记公司外,太古洋行也不示弱。4月份,史怀雅家族宣布向铁行公司(P & O Steam Navigation)收购该公司拥有的15656股国泰投资股票,使太古洋行持有的国泰投资股权增加至87.5%。而另一家名不经传的英资公司——宝获得(Bowater Hong Kong Limited)——也在6月份宣布两项收购行动。其一是以每股1.95元全面收购国泰证券(Cathy Securities)股权,其二是以每股0.88元的价格收购印尼联合企业。到了12月份,另一家老牌公司于仁企业(Union Holdings)也宣布以每股1.63元现金价格,收购International Consolidated Investment。英资大行趁股票市场气氛低低沉沉之时大举扩张、提升实力的情况,十分明显。

逐渐掌握股票市场运作的华资企业,这时也特别活跃,除了积极重整自己的业务外,也迅速加入了收购合并的行列。1月中,华人置业(Chinese Estate)宣布收购中华娱乐50.0%股权,将后者变成前者的附属公司。6月,维达航业(Grand Marine Holdings)以每2000股保荣航业(Godown Marine & Industries)获派现金5200元(即每股2.6元)的价格,收购保荣航业。

到了下半年,华资企业的收购风气仍盛。7月中,新昌集团(Hsin Chong Holdings)宣布以每900股(面值1元)新昌股份换取2000股同样面值的高富置业(Goldfield Realty),全面收购高富。9月初,新鸿基地产宣布以每股现金0.68元的价值,收购国大地产(Nationwide Properties)。到了10月份,新世界发展宣布收购启德置业(Kai Tai Land)47.43%股权,双方协议1股启德置业换取1股新世界股份,或换取现金,价格则为每股1.50元。其次,南联实业(Winsor Industrial Corporation)也宣布以每9股南联实业股票换取10股南联和记(Hilwin Holdings)的方式收购南联和记。11月中,庄士集团也宣布合并庄士发展,整合家族的实力。

可以这样说,这年是1973年股灾后收购合并最活跃的一年。

市场低迷继续促发并购风潮

1977年的股市与1976年的股市差不了多少,全年同样是整固为主,起伏有限。承接1976年的呆滞气氛,1977年初恒生指数以447.67点开出,最高上升至451.00点,之后反复下滑至3月14日的413.50点。3月中旬后,市场曾经一度出现技术性反弹,并缓缓上升。俟后,市场再受汇丰银行宣布调低利息的影响,股市略为上升至5月11日的452.17点。下半年,由于市场没有什么利好消息,恒生指数只在410点至440点之间来回,波动极窄。年底,恒生指数甚至扭转过往“年底必升”的“定律”,由11月3日的436.84点下滑至全年收市低点404.02点。

至于四会全年的总成交额,也大幅萎缩至只有61.27亿元(Hong Kong Stock Exchange Limited,1978;《香港年鉴》,1978)。

踏入1977年,收购行动虽然没有上一年那么频密,但也不乏轰动市场之举。该年的2月23日,大昌地产(Tai Cheung Properties)宣布收购华利企业(Y. Lee Enterprises),并将华利企业私有化。4月4日,长江实业宣布以每股12.45元之价格,购入10479088股永高公司的股权,该公司控制的其中一个物业——皇后大道中1号希尔顿酒店地皮,正是今日长江中心——长江集团总部——的位置所在。

到了5月份,安达臣建筑(Anderson Construction)宣布收购大亚石业(Asia Stone)。至于永泰建业(Wing Tai Development)则宣布与兆和建业(Siu Woo Development)合并。6月初,经过连串整顿改革后,和记企业终于摆脱财政上的困局,并宣布与黄埔船坞合并,新公司名为和记黄埔公司(Hutchison Whampoa Limited),成为今日香港其中一家举足轻重的大型跨国综合企业。与此同时,金阁酒店(Palace Hotel)宣布收购金阁发展(Kamcourt Development),整合企业实力。

到了下半年,收购活动虽然没有上半年活跃,但也有三项较为重大的举动。其一是7月22日的香港物业(Hong Kong Properties)收购梅真尼工业(Murjani Industries)事件;其二是9月份的大新公司收购美丰纤维(Mei Fung Fiber Industrial Limited)事件;其三则是10月20日的太古地产收购大利企业(Consolidated Properties & Stores)事件。

从恒生指数的走势来看,经过一轮整固后,1978年的股市已原则上扭转了过往的弱势。

承接1977年年底的下跌浪潮,1978年初的股市曾经由404.02点持续下滑至1月13日的383.44点。之后,股市受到各大公司盈利理想、派息慷慨和收购不绝等消息刺激而陆续上升至5月1日的461.83点、7月7日的581.83点及9月4日的707.79点。与1月13日的全年低点比较,恒生指数上升了接近六成。稍后,由于投资者获利回吐,恒生指数下跌至10月5日的602.28点。稍作调整后,股市又上升至10月30日的688.32点。踏入11月,恒生指数在利息上升、金价急跌及政府卖地欠理想等因素的打击下急速下泻至11月20日的468.46点。年底,指数虽然略有回升,但仍无法收复失地。该年,恒生指数以495.00点收市,而四会总成交额则为274.19亿元。

以成交量计,1978年的交投量颇为活跃,全年较1977年增加了3倍多(Hong Kong Stock Exchange Limited, 1979;《香港年鉴》,1979)。

由于股市扭转弱势,收购合并之风也略为收敛。这年,合共出现了五项较有规模的收购举动,三项在5月份,一项在9月份,另一项则在12月份。1978年5月15日,怡和公司的旗舰——置地公司,宣布以每股40元的价格收购城市酒店余下的47.4%股权,收购行动使城市酒店变成了置地公司的附属机构。与此同时,怡和公司也宣布收购怡和实业(Jardine Industries),整合集团的力量。至于志正国际(Jack Chia International)也在该月宣布以每股1元的价格,收购保星旅业(Apollo Tours & Travels),借以优化企业实力。

到了9月14日,兆安隆发展(Siu On Loong Development)宣布收购美迪臣证券(Madison Securities)70.0%的股权。至于鹰君地产则在同年12月份宣布以每股7.5元的价格,收购瑞胜公司(Shui Shing Company Limited)旗下金牡置业(Golden Stag Investment),提升企业的综合竞争力。

从上文所谈到的连串企业收购合并浪潮中,我们可以清楚地看到资本主义社会大鱼吃小鱼的弱肉强食、适者生存“定律”。(博远转评:该书这里用词陈旧,现在应该叫“公平自由的资本市场”才对)

经过1973年、1974年及1975年初的急跌后,股票市场虽然仍是极为虚弱,但小部分实力强大而经营得法的企业,则趁着这个“人退我进、人弃我取”的“执平货”机会,积极扩张业务。对于很多企业家而言,收购合并正是他们壮大企业的最佳捷径。所谓“优胜劣败、强者为王”,很多今时今日举足轻重的跨国企业,便是在那个大浪淘沙的年代击败对手,逐步壮大起来的。

【博远转注:文中著名企业发展脉络与谱系简单梳理】(更多资料可自行百度)

香港四大洋行:怡和洋行、太古洋行、和记洋行和会德丰曾并称香港英资四大洋行,其中怡和洋行历史最悠久规模最大。1832年在广州成立,当时主要经营一般对华贸易,其后取代了东印度公司发展鸦片贸易,以贩卖鸦片起家。1841年将总部从广州迁到香港,在其后约一世纪中,曾将其势力扩张到中国各大城市,成为英国经济侵略中国的主要力量。

太古洋行(Swire):老牌英资洋行,清朝时即从事与中国的贸易,是香港四大洋行之一。今天的太古是一间植根于亚洲的跨国公司。其在大中华区的业务多用太古(Taikoo)名称。太古洋行旗下的太古股份有限公司是一家在香港交易所上市的综合企业。

怡和集团:怡和集团成立于1832年(壬辰年),总部设在香港怡和大厦,是一家建基于亚洲的的多元化跨国集团,经营多项具有市场领导地位的业务,并在区内拥有丰富的营运经验。集团在全球雇有员工约15万名,业务遍及全球30多个国家和地区。前身为“香港四大洋行”之一的怡和洋行,怡和洋行是最著名的一家老牌英资洋行,远东最大的英资财团,清朝时从事与中国的贸易。怡和洋行对香港早年的发展有举足轻重的作用,亦是首家在上海开设的欧洲公司,和首家在日本成立的外国公司。

和记黄埔:前身为“香港四大洋行”之一的和记洋行,为1979年,李嘉诚旗下的“长江实业”宣布与汇丰银行达成协议,斥资6.2亿元,从汇丰集团购入老牌英资商行--“和记黄埔”22.4%的股权,李嘉诚因而成为首位收购英资商行的华人。成立和记黄埔有限公司(「和黄」英文全称:Hutchison Whampoa )是业务遍布全球的大型跨国企业,一向锐意创新,并勇于采用新科技,经营多元化业务,包括全球多个市场最大的货柜码头经营商、零售连锁集团、地产发展与基建业务,以至技术最先进的电讯服务。

长江实业:长江实业(集团)有限公司(长实)为长江集团的旗舰,是一间地产发展及策略性投资公司,控制人李嘉诚。长江实业为香港规模最大的地产发展商之一,在本港发展一系列的住宅及工商物业。在香港的每七个私人住宅单位中,便有一个由长实发展。

新鸿基:新鸿基有限公司建基于1969年,是香港具领导地位的金融机构之一。於一九六九年由冯景禧先生创立,近年采纳「新鸿基金融集团」之名称以覆盖多元化的金融业务。

华人置业:全称华人置业集团有限公司、是一家在香港交易所上市的地产公司,由1922年成立,1986年被刘銮雄收购。主要业务是物业投资及发展,经纪服务,证券投资及放债。人称“大刘”的刘銮雄也是依靠华人置业为资本平台,在80年代展开一系列股权狙击战,并以“港股第一狙击手”的迅速崛起。

新昌集团:创始人叶庚年,人称香港建筑界的老行尊。旗下企业1972年上市,取名为新昌香港控股有有限公司。

新世界发展:新世界发展世界发展有限公司(香港股份代号:00017)于1970年由郑裕彤博士创立,并于1972年在香港联合交易所挂牌上市,其后逐步发展成为植根香港的大型发展商,现为香港恒生指数成份股之一。集团的业务包括物业、酒店营运、基建服务及百货等。

大昌地产:创办人陈德泰,祖籍广东新会,早在1950年代初已活跃于香港地产界,1950年代中后期已成为香港较大的地产商。1972年8月,陈德泰创办大昌地产(集团)有限公司,同年12月11日在香港挂牌上市,当时的香港地产五虎将之一。

【博远点评】

股灾之后,A股的内外部环境与港股70-80年代的“并购风潮”产生背景非常相似……从股灾后后险资的大面积举牌,到年末$万科A(SZ000002)$、$*ST新梅(SH600732)$、$天目药业(SH600671)$、$大商股份(SH600694)$、$慧球科技(SH600556)$等多家上市公司的控股权争夺,市场上并购题材的火药味越来越浓,

同时,证监会对于“万宝之争”的表态——“市场主体收购和被收购,只要符合法律条规监管不会干预”, 将直接影响后续同类并购大戏的上演,A股的并购大时代真的要来了。

随着A股市场化程度的加深,通过资本的力量有效重组与配置企业资源的功能也将得到充分展现。未来大股东控制权不足的企业都必须吸取教训,积极做好市值管理,而这也将给二级市场投资者们带来大量的交易性机会。

可以想见的是,宝能系与万科这次的“并购攻防战”很可能只是预演,在国家政策大力支持资本市场兼并重组的背景下,明年会有更精彩的戏码上演,我们也将有幸欣赏甚至参与到越来越多精彩的大戏之中。

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前文收录:

史实远胜干货1《从疯狂到灭亡:台湾1990年大股灾始末》

史实远胜干货2《一个超级大国的消失:前苏联金融崩溃的过程》

史实远胜干货3《1987年美国股灾启示录:成功救市可否复制?》

史实远胜干货4《2008年大众保时捷世纪逼空案来龙去脉》

史实远胜干货5《二十年世界“金融战”脉络梳理》(上篇)

史实远胜干货5《二十年世界“金融战”脉络梳理》(下篇)

史实远胜干货6《经济危机每7年崩盘一次!为什么偏偏是7?》

史实远胜干货7《大众尾气门中的金融暗战,请警惕这一阴谋!》http://xueqiu.com/1475745716/57216898

史实远胜干货8《港股70年代风起云涌的“并购风潮”》

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